BTG Pactual - Resultado no 3º Trimestre/2020 e Revisão de Preço
À prova de críticas
O resultado do 3T do BTG evidenciou um banco esbanjando confiança. Ainda que algumas áreas de características voláteis tenham apresentado resultado menor do que no trimestre anterior, todas as áreas de negócios com clientes registraram crescimento, o que evidencia a capacidade da gestão de manter a adaptabilidade em meio ao período desafiador imposto pela pandemia.
O mercado de capitais mais ativo no período alavancou as receitas da área de Banco de Investimentos, que registraram R$ 402 milhões (+81,4% t/t e +43% a/a), um recorde trimestral, mesmo com menor atividade de M&A (fusões e aquisições).
Da mesma forma, as áreas de Asset Management e Wealth Management apresentaram saltos de 30,4% e 17,8% sobre o 2T20 e de 34,3% e 45,6% sobre o 3T19, respectivamente.
Nestas, os volumes de Assets (AuM) e Wealth (WuM) sob gestão registraram recorde de captação no ano, de R$ 81 bilhões, distribuídos entre totais de R$ 329,3 bilhões (+8,3% t/t) e R$ 221,5 bilhões (+14,6% t/t), respectivamente, reforçando a percepção de confiança na instituição por parte dos investidores.
Ainda nos itens positivos, o portfólio de Corporate Lending, que cresceu 19,4% no trimestre (+R$ 68,3 bilhões), levou a linha ao resultado recorde trimestral de R$ 425 milhões (+40% t/t e +105,7% a/a), com destaque para o avanço da carteira PME (antecipação de recebíveis via plataforma digital), que totalizou R$ 5,8 bilhões.
Já a divisão de Sales and Trading reportou resultado de R$ 893 milhões, um recuo de 12% t/t prejudicada pelas condições voláteis e desafiadoras do mercado, com bom volume das mesas de crédito e juros, mas compensadas pelo movimento mais fraco de câmbio e ações. Em relação ao 3T19, o avanço foi de 11,5%.
As despesas operacionais cresceram 4,6% no trimestre e 26,5% no ano. Apesar do aumento significativo, não vislumbramos a aceleração das despesas como um ponto negativo, já que as linhas que mais contribuem com o peso nas despesas, que são Bônus e Salários, viram saltos justificados, no primeiro caso, por conta da performance variável atrelada ao resultado do banco, e no segundo, graças às contratações no período.
Vale salientar que tais contratações, que chegaram a 700 pessoas em 2020 apenas para a plataforma digital, está alinhada à estratégia de diversificação do BTG de ingresso no mercado de varejo via crescimento orgânico e inorgânico, o que deve render frutos ao longo dos próximos exercícios.
Por fim, o Lucro Líquido ficou em R$ 1 bilhão, +2,5% t/t e estável a/a. O Retorno sobre o Patrimônio Líquido Médio (ROAE) ficou em 16,3%, ante 17,4% no 2T20 e 19,4% no 3T19.
Perspectivas.
Se de um lado o lucro líquido cresceu “pouco” no trimestre, de outro vemos a promessa de resultados mais robustos nos períodos vindouros, graças a
(i) investimentos significativos em diversas frentes,
(ii) aceleração da estratégia de varejo digital por meio da sua plataforma – que conta com vigoroso potencial de cross-sell (venda cruzada) em produtos bancários – além de
(iii) um renovado foco em linhas de crédito corporativo, inclusive com expansão de quadro funcional para tal.
A queda no ROE representa uma conta de nominador/denominador já que, especialmente no comparativo anual, o lucro líquido foi prejudicado não apenas por itens mais voláteis advindos da condição excecional da pandemia, mas pelo ambiente de juros nas mínimas históricas, ao passo que o patrimônio líquido se elevou, muito por conta da capitalização promovida via aumento de capital recentemente.
Em suma, vemos no BTG um banco capitalizado, com fome de crescimento tanto orgânico quanto inorgânico (a compra da Necton Corretora em 26/10 e de importantes escritórios de agentes autônomos são grandes exemplos), abrindo novas avenidas de crescimento via crédito e mercado de capitais, com estrutura operacional adaptável e meritocrática, enfim, tudo para ser um nome altamente beneficiado da retomada e estabilização dos negócios pós-COVID.
Comportamento das ações.
Devido ao seu perfil operacional muito distinto dos demais bancos, o BTG traz às suas ações uma dinâmica própria – para o mal e para o bem – estando sua performance mais atrelada ao desempenho esperado para o mercado de capitais do que o mercado de crédito.
Sendo assim, em meados de maio, quando viu-se que o mercado de capitais seria o primeiro a reagir frente à crise, as ações do BTG acompanharam e recuperaram muito rapidamente toda a queda vista em março e abril, no auge da incerteza com o Covid-19.
No momento, temos bons prognósticos, porém, o preço das units do BTG de certa forma já reduziu o espaço de crescimento capturado pelo valuation. Os múltiplos parecem elevados, especialmente em comparação com a indústria bancária, mas em nossa análise são justificáveis pelo perfil mais aderente a “crescimento” do que “valor”; assim, vemos espaço para valorização, mas não esperamos que aconteça tão rapidamente quanto o visto em maio.
Atualização de preço.
Aproveitamos a ocasião dos resultados do 3T para atualizar nosso valuation (tabelas a partir da pág. 3) e apresentamos nosso novo preço-alvo para dezembro de 2021 em R$ 100,20 para BPAC11, com recomendação Compra, e potencial de desvalorização de 25,3% sobre o preço de fechamento desta data.
Nosso valuation deriva de um modelo de desconto de dividendos de Gordon com 2 etapas: modelagem explícita (5 anos – fase 1), crescimento percentual (5 anos – fase 2) e crescimento na perpetuidade. Utilizamos como premissas um custo de capital próprio (ke) de 13,7% e uma taxa de crescimento na perpetuidade (g) de 6%.
Confira no anexo a íntegra do relatório a respeito, elaborado por RAFAEL REIS, integrante do BB INVESTIMENTOS
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