EMBRAER
Resultado 3T15: Estoques estragam a festa
O resultado da Embraer no 3T15 foi fraco. Enquanto, por um lado, a Companhia terminou o trimestre mantendo seu backlog a um alto nível de USD 22,8 bilhões, por outro lado, as margens operacionais ficaram comprimidas como resultado do aumento de custos em alguns contratos do segmento de Defesa & Segurança, que foi negativamente impactado pela taxa de câmbio.
Além disso, a variação cambial também exerceu uma forte atração sobre o SG&A, devido ao aumento de 25% A/A no período.
Esperávamos prejuízo líquido para o terceiro trimestre. Tradicionalmente, a empresa tem um impacto significante no imposto diferido devido à variação cambial. Entretanto, nos surpreendeu o intenso aumento dos estoques, que colocou uma pressão adicional na rentabilidade da companhia e na margem líquida.
Consideramos relevantes os efeitos do aumento do dólar, bem como o consumo de caixa decorrente da deterioração do capital de giro, que aumentou o nível de endividamento de 0,7x Net Debt/EBITDA LTM no 3T14 para 1,6x no 3T15. Mesmo assim, a companhia permanece em um nível relativamente aceitável para esse setor.
O número positivo de entregas de aeronaves, que foi 50% acima no mesmo período de 2014, foi o destaque. Acreditamos que apesar do resultado ficar abaixo no 3T15, o último trimestre do ano é geralmente mais forte sob a perspectiva de entregas, e, portanto, esperamos que o resultado operacional do próximo período possa compensar os efeitos da taxa de câmbio no SG&A.
Receitas líquidas com forte expansão.
Receitas líquidas apresentaram um forte crescimento de 62,0% A/A devido à maior entrega de jatos comerciais e executivos. Além disso, a desvalorização do Real beneficiou o desempenho, considerando que, aproximadamente, 90% das receitas da companhia vem do exterior.
Capital de Giro impactou negativamente o Fluxo de Caixa. Os estoques aumentaram 123,6% A/A: um acúmulo que deve ser diluído com as entregas no 4T15. Esses dados reforçam nossas expectativas de que a empresa atenderá o seu guidance estipulado no início deste ano.
Bottom line sofre contração no período com o efeito do imposto diferido. O lucro líquido e a margem líquida foram impactados negativamente pelas mudanças na taxa de câmbio, resultando num aumento de Despesas de Imposto de Renda sobre itens não monetários, que saíram de R$ -14,1 no 3T14 para R$ -372,5 em 3T15.
Expectativas a longo prazo. Acreditamos que a companhia possa ser beneficiada por:
(i) aumento da demanda no mercado de aviação regional nos países desenvolvidos, especialmente nos EUA;
(ii) forte backlog de pedidos firmes, que corrobora com a boa aceitação dos produtos da companhia pelo mercado de aviação, principalmente a nova geração de E-Jets E2; e
(iii) expansão dos produtos de Defesa & Segurança, que tem ganhado cada vez mais market share, particularmente entre os países emergentes.
Os principais riscos são:
(a) execução dos negócios, considerando que a produção de aeronaves requer uma série de especificações e nível de capacidade técnica e operacional, fornecimento de materiais e peças, e entrega no prazo;
(b) desaceleração econômica, dado que a aviação comercial e executiva está intimamente ligada ao desenvolvimento e crescimento econômico dos países. Nesse caso, uma tendência reversa na recuperação da América do Norte poderia tornar-se o maior fator de risco; e,
(c) aumento da concorrência, uma vez que, os principais concorrentes da empresa são grandes companhias internacionais e têm grande capacidade de fazer grandes investimentos no desenvolvimento de produtos. Neste caso, existem fortes concorrentes asiáticos, como Mitsubishi e Comac, que poderiam ameaçar o “reinado” da companhia.
Não obstante os fatos mencionados, acreditamos que a Embraer pode cumprir seu guidance de 2015 e, dessa forma, mantemos nossa recomendação em Outperform com o target price para a EMBR3 de R$ 35,50 e ERJ (ADR) de US$ 33,80, ambos para YE2016.
Confira no anexo a íntegra do relatório de análise do desempenho da EMBRAER no 3º trimestre/2015, elaborado por MÁRIO BERNARDES JÚNIOR, Mário Bernardes Junior, CNPI Chief-Analyst mariobj@bb.com.br, do BB INVESTIMENTOS
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