Ata do Copom: ligeiramente desconfortável - 12.12.2017
A ata descreve uma trajetória para a taxa Selic em direção a 6,75% em fevereiro, enquanto a decisão de março é deixada em aberto.
A ata da reunião de dezembro do Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) confirmou a mensagem, apresentada no comunicado, de que o cenário base por ora é um corte de 0.25 p.p. em fevereiro, desde que as condições econômicas atuais – ou seja, a recuperação da atividade econômica em meio a uma ampla ociosidade, especialmente no mercado de trabalho – permaneçam inalteradas.
O comitê sinaliza que pode estar um pouco desconfortável com o ritmo de convergência da inflação para a meta (dessa vez aproximando-se por baixo), e ressalta a importância do avanço das reformas e ajustes, como forma de limitar os riscos para a inflação e consolidar o ambiente para taxas de juros mais baixas.
Após a leitura da ata, mantemos nossa visão de que o Copom reduzirá a taxa Selic para 6,50% em março de 2018, encerrando com este movimento o ciclo de flexibilização atual.
Evolução recente da economia e cenário base
O conjunto de dados econômicos divulgados desde a última reunião de política monetária em outubro permanece consistente com a recuperação gradual da atividade econômica. A economia ainda está trabalhando com ampla ociosidade, conforme demonstrado pelos índices de utilização da capacidade e, especialmente, pela taxa de desemprego.
O ambiente externo segue favorável, com uma recuperação econômica gradual que não chegou a exercer pressão excessiva sobre as condições financeiras nas economias avançadas. Isto contribuiu para apoiar o apetite por ativos de risco em mercados emergentes.
A inflação tem evoluído, em boa medida (nova qualificação), conforme o esperado. A dinâmica de preços permaneceu favorável, com diversas medidas de núcleo em níveis confortáveis ou baixos (anteriormente apenas confortáveis), incluindo componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária. Esta é uma primeira sugestão de que a inflação pode estar ligeiramente abaixo do nível que seria almejado em sua trajetória estimada de convergência para a meta.
O texto então descreve as principais premissas e projeções do Copom. Em relação às premissas, a ata cita as expectativas de preços administrados, em 8,0% (ante 7,9%) para 2017, 4,9% (ante 5,1%) para 2018 e 4,2% (4,3% anteriormente) para 2019. As projeções de inflação considerando taxas de juros e de câmbio de mercado ficaram em 2,9% em 2017 e 4,2% (4,3% anteriormente) em 2018, com a taxa básica de juros em 7,0% no final de 2017 e 2018, subindo para 8,0% em 2019, mostrando mudanças modestas no cenário prospectivo.
Riscos
O Copom vê riscos de baixa e de alta para o cenário base de inflação. Os riscos de baixa resultam de potenciais efeitos secundários do choque favorável dos preços de alimentos e da inflação atualmente baixa de preços industriais, bem como da propagação, através de mecanismos inerciais, dos níveis de inflação atualmente baixos.
Já os riscos de alta vêm da possível frustração das expectativas sobre os ajustes e reformas (fiscais) necessários, o que pode afetar as premissas de risco e inflação dentro do horizonte relevante de política monetária, e de uma reversão do ambiente externo atualmente benigno.
O comitê observa que a economia enfrenta choques de preços favoráveis e desfavoráveis. Os primeiros referem-se à queda dos preços de alimentos, enquanto os últimos estão ligados ao aumento dos custos de energia. E as autoridades indicam que combaterão os efeitos secundários de tais choques, de forma simétrica.
Discussão de política monetária
O texto indica, no parágrafo 12, que os dados disponíveis confirmam a recuperação gradual da atividade econômica. O comitê também observa que há sinais de recuperação no emprego, mesmo no estágio atual do ciclo (algo que também tem surpreendido analistas fora do banco central).
Os membros do Copom observam que a conjuntura econômica levou a aumentos das projeções de crescimento do PIB para 2018. As autoridades reafirmam que, com o nível atual (amplo) de ociosidade, estas flutuações de curto prazo não deverão resultar em mudanças significativas na inflação prospectiva.
O parágrafo 13 repete a avaliação de que o ambiente externo é favorável, com uma recuperação gradual que não chegou a exercer pressão excessiva sobre as condições financeiras. Os membros observaram que, embora as condições financeiras globais tenham se tornado um pouco menos expansionistas, o impacto sobre as economias emergentes tem sido limitado.
No parágrafo 15, o Copom expõe argumentos para explicar a inflação deste ano abaixo do piso, citando principalmente a queda dos preços de alimentos, que muito mais do que compensou o aumento dos preços administrados (relacionado ao aumento das tarifas de eletricidade).
Os parágrafos 17 e 19 sugerem que as autoridades podem estar um pouco incomodadas com o ritmo de convergência, admitindo um debate interno sobre se a trajetória das medidas do núcleo de inflação é consistente com a convergência da inflação para a meta no horizonte relevante de política monetária – sendo que, se for considerado que há alguma inconsistência, pode surgir a necessidade de ações corretivas de política monetária.
As principais mensagens do texto, nos parágrafos 23 a 25, indicam que as autoridades estão pesando, em suas deliberações, o ritmo aparente de convergência da inflação para a meta, contra o risco de que a frustração de expectativas relacionadas às reformas possa impactar a conjuntura atual de inflação (particularmente em um cenário de reversão do ambiente externo benigno). Acreditamos que essa frustação se materializaria como uma combinação de efeitos sobre inflação, expectativas de inflação e preços de ativos.
Decisão de política monetária
O comitê declara que, considerando o cenário base e o balanço de riscos, um corte de 0.50 p.p. dos juros é consistente com a convergência da inflação para meta no horizonte relevante de política monetária. No parágrafo 30, o comitê observa novamente que a conjuntura econômica prescreve taxas de juros abaixo da taxa estrutural (neutra).
Olhando à frente, no parágrafo 32, o Copom indica que, no cenário base e levando em consideração as questões citadas acima, uma redução moderada do ritmo de flexibilização na próxima reunião de política monetária (para 0.25 p.p.) parece, no momento, adequada, mas acrescenta que a perspectiva é mais incerta do que nas reuniões anteriores.
Interpretação
A ata descreve uma trajetória para a taxa Selic em direção a 6,75% em fevereiro. A decisão de março é deixada em aberto. Mesmo que as expectativas de reformas sejam frustradas, acreditamos que as autoridades podem considerar, dada a magnitude da ociosidade estimada, o balanço de riscos em torno do cenário base e o ritmo lento de convergência para a meta, que um pouco mais de estímulo pode ser apropriado.
Assim, mantemos, por ora, nossa visão de que o fim do ciclo só virá em março, com um corte final de 0.25 p.p., levando a taxa Selic para 6,5%.
Confira no anexo a íntegra do relatório preparado pelos economistas do ITAU BBA
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