RAIA DROGASIL - Resultado no 3º trimestre/2016 e Revisão de Preço
Outro forte resultado.
Apresentando Preço-Alvo para 2017.
A Raia Drogasil apresentou um notável resultado trimestral mais uma vez, consolidando um crescimento de 25,8% no top line nos 9M16, contra uma média de mercado de +13,2% no mesmo período, de acordo com o IMS Health.
Destacamos que, durante a teleconferência de resultados, o management reiterou o guidance de abertura de 200 novas lojas tanto em 2016 quanto em 2017. Mas os grandes destaques foram a divulgação do plano de revitalização da bandeira Drogasil e a decisão de finalmente fazer o roll out do formato Farmasil.
Assim, visando incorporar os números do 3T16 no nosso modelo, bem como as novas estratégias da companhia, revisamos nossas projeções, sem alterações substancias no top line pra 2016.
Além disso, estamos apresentando nosso preço-alvo para o final de 2017, de R$ 78,40, versus R$ 64,00 anteriormente, mas mantendo a recomendação de Market Perform, uma vez que acreditamos que grande parte do valor intrínseco da companhia e ganhos futuros já estão precificados. RADL3 está sendo negociada a 40,2x P/E e 21,7x EV/EBITDA para 2017, de acordo com as nossas estimativas, contra uma média histórica (últimos 5 anos) de 63,0x e 26,0x, respectivamente.
Desempenho do top line segue impressionando... A receita bruta expandiu 25,2% a/a no trimestre, com as vendas aumentando 23,8% na Raia Drogasil e 91,1% na 4Bio. Além do aumento médio de 11,8% nos preços, os destaques foram
(i) um robusto crescimento de 13,5% em vendas em mesmas lojas;
(ii) o ritmo acelerado de abertura de novas lojas (+212 novas unidades nos últimos 12 meses);
(iii) ganhos de market share (+1,8 p.p. a/a, para 11,8%) e
(iv) um sólido desempenho dos itens de OTC (+26,4% a/a), em decorrência das temperaturas mais baixas no período.
De acordo com o management, os jogos olímpicos impactaram negativamente a receita bruta em 1,3 p.p., uma vez que as pessoas ficaram mais em casa para assistir às transmissões dos jogos.
...junto com ganhos de margem...
A margem bruta aumentou 0,9 p.p. a/a no 3T16, para 29,5%, devido principalmente ao recente aumento de preços, em conjunto com boas oportunidades de compra.
No 1T16, a companhia antecipou um volume significante de compras, com o intuito de se aproveitar do aumento de preços sobre medicamentos (autorizado pelo Governo Federal em abril) e, até o 3T16, ainda possuía em estoque produtos adquiridos pelo preço antigo (no ano anterior o efeito foi percebido até o 2T16).
As despesas com VG&A aumentaram em um ritmo mais acelerado que o top line, cerca de 25,7% a/a, pressionadas pelas aberturas de novas lojas (despesas com pessoal, marketing e aluguéis), anulando parte dos ganhos de margem bruta. Assim, a margem EBITDA ajustada subiu cerca de 0,8 p.p. a/a, para 8,3%.
... e um nível confortável de endividamento e despesas financeiras.
A margem líquida ajustada aumentou em 0,3 p.p. no trimestre, para 4,2%, em um ritmo mais lento que a margem EBITDA, pressionada por
(i) despesas financeiras maiores (+96,1% a/a), relacionadas principalmente à ajustes a valor presente dos estoques (70% do impacto total) e encargos da dívida e
(ii) imposto de renda mais alto (+89,6% a/a), em decorrência do lucro operacional maior. Ressaltamos que a margem líquida ajustada inclui o benefício oriundo da amortização de ágio (R$ 11 mi) e, excluindo este efeito, a margem líquida seria de 3,8% (+0,4 p.p. a/a).
Em relação ao nível de endividamento da companhia, o mesmo subiu de 0,02x dívida líquida/EBITDA no 3T15 para 0,10x no 3T16, um nível ainda bastante confortável. A dívida bruta somou R$ 360 mi (+34,5% a/a) com ênfase em linhas do BNDES, direcionadas à Capex.
Capex continua elevado.
Nos 9M16, a geração de caixa livre antes do pagamento de JCP foi negativa em R$ 2,4 mi, contra negativa em R$ 76,5 mi nos 9M15, devido
(i) ao maior Capex no período (+45,0% a/a) e
(ii) à maior necessidade de capital de giro (+98,6% a/a),
devido principalmente ao maior nível de estoques, refletindo tanto o maior volume de compras (antecipações para se beneficiar do recente aumento de preços) quanto à inauguração do novo CD na região nordeste.
Revisão de Preço
Durante a teleconferência de resultados, o management destacou que o 3T16 foi um trimestre atípico, devido aos jogos olímpicos e à temperaturas mais frias que o usual.
No início de outubro, no entanto, já foi possível perceber uma recuperação no tráfego de pessoas. Após uma desaceleração atípica da venda de itens de perfumaria no 3T16 (+19,3% a/a) em comparação ao desempenho do top line (+25,2% a/a), a companhia espera um comportamento mais regular do mix de vendas nos próximos meses.
O management da companhia também reiterou o guidance de abertura de 200 novas lojas tanto em 2016 quanto em 2017. Nos últimos 12 meses, 212 novas unidades já foram inauguradas, mas a empresa preferiu manter um discurso mais conservador, mantendo o guidance inalterado.
Além disso, foram divulgadas outras duas importantes estratégias que devem sustentar uma forte performance de vendas no futuro. A primeira é relacionada à reformulação das lojas da Drogasil e à segunda ao roll out do formato Farmasil.
Desde a fusão entre Raia e Drogasil, o foco ficou mais voltado para a bandeira Raia, cujas lojas foram completamente reformuladas, resultando em um desempenho acima da média. Agora é hora de fazer o mesmo com a Drogasil, através da modernização das lojas, aprofundando o foco no segmento de beleza.
A companhia normalmente realiza reformas de 200 a 250 lojas por ano, mas, de agora em diante, será dada ênfase na bandeira Drogasil. Assim, em até 4 anos, todas as lojas da Drogasil deverão estar renovadas. A última vez em que foram feitas mudanças profundas na bandeira foi em 2003.
Em relação à Farmasil, focada em classes sociais mais baixas e atualmente com 20 unidades, 4 novas lojas devem ser inauguradas até o final do ano. De acordo com o management, após diversos testes finalmente chegou-se a um formato assertivo da Farmasil e, de 2017 em diante, deve ser visto um roll out mais acelerado da bandeira.
Visando incorporar os fatores acima enumerados às nossas projeções do desempenho do top line da companhia nos próximos anos, revisamos nossas estimativas.
Anteriormente, acreditávamos que a receita bruta na Raia Drogasil cresceria cerca de 23,9% neste ano, mas percebemos que estávamos sendo muito conservadores. Assim, elevamos nossas projeções para 2016 para +25,4% a/a em receita bruta e +25,0% a/a em receita líquida.
Em 2017 e 2018, o ritmo de crescimento da receita líquida deverá cair para 18,8% a/a e 16,9% a/a, respectivamente, em decorrência de reajustes de preços abaixo da inflação. Esta forte performance do top line deverá ser amparada pelas aberturas de lojas, pela modernização da Drogasil, pelos investimentos na Farmasil, pelo acelerado crescimento da 4Bio e por um sólido desempenho de vendas em mesmas lojas.
Também vale ressaltar que a companhia está desenvolvendo um novo programa de fidelidade, com um elevado nível de personalização que deverá aumentar a penetração de produtos por consumidor dentro das lojas.
Outro efeito atípico ocorrido no 3T16 foi a deterioração no capital de giro, o que deverá ser solucionado durante o 4T16. Este efeito, no entanto, é justificado pelas compras de oportunidade realizadas antes do reajuste de preços, que ajudaram a fortalecer a margem bruta. Nos próximos anos, contudo, não deveremos observar um aumento tão alto nos preços de medicamentos. Ainda assim, acreditamos que a Raia Drogasil deverá ser capaz de consolidar e até mesmo aumentar sua margem bruta, considerando os seguintes fatores:
(i) a maturação das lojas abertas recentemente (35% do portfólio ainda está em fase de maturação e as novas unidades abertas têm atingido o break even cada vez mais rápido) e
(ii) a implementação de uma plataforma de pricing (como resultado da parceria feita com a consultoria Dunhumby no final de 2015), que deve ser totalmente concluída até o final de 2017.
Os produtos de marca própria, em conjunto com uma maior variedade de itens no mix de vendas (como alimentos, por exemplo) e serviços (como vacinas) também devem ajudar a impulsionar as margens.
Confira no anexo a íntegra do relatório de análise dos resultados aprsentados pela RAIA DROGASIL no 3º trimestre2016, elaborado por MARIA PAULA CANTUSIO, CNPI, Analista Sênior, e VICTOR PENNA, CNPI, Analista Chefe, ambos do BB Investimentos
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