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Investimentos

Quinta-Feira, Dia 09 de Abril de 2020 as 19:04:57



BRASKEM - Resultado no 4º trimestre de 2019: NÚMEROS NEGATIVOS



BRASKEM - Resultado Trimestreal  
 
Impactos dos menores spreads prejudicaram o trimestre e devem persistir 
 
A Braskem realizou na 4ª feira, 08.04, uma teleconferência para apresentar seus resultados do 4T19, cujos principais tópicos abordaram as dinâmicas de PP, PE e PVC no mercado global, resultados operacionais e a retomada das operações em Alagoas.
 
Em nossa opinião, os números do trimestre foram negativos, assim como o ano de 2019 como um todo. Além do evento não recorrente que resultou na provisão de R$ 3,4 bilhões para o pagamento de indenizações relacionadas ao evento geológico ocorrido em Maceió, a empresa apresentou menores margens em todos os segmentos de negócio, elevação nas despesas administrativas e redução nas receitas. Por outro lado, os destaques positivos no 4T19 foram: 
 
(i)    elevação a/a no volume de vendas de PP nos EUA e de PE no México; 
(iI)   elevação de 1% nas taxas de utilização das plantas de PP; 
(IIi) monetização de R$ 281 milhões em créditos de PIS/COFINS, com saldo a recuperar de R$ 2.351 milhões, sendo R$ 783 milhões para monetizar em 2020.
 
Brasil.
 
A produção de eteno declinou 11% a/a no 4T19, com uma taxa de utilização de 78% no trimestre (-900 bps a/a) e de 85% no ano de 2019, ante 91% em 2018, principalmente devido à paralização das fábricas de cloro-soda e dicloretano (EDC) em Alagoas. O market share de resinas atingiu 61% no trimestre e 64% no ano de 2019 (-200 bps a/a).
 
A receita líquida recuou 22% a/a no 4T19 e, apesar de uma redução de 27% nas despesas SG&A, houve uma forte queda de 81% no EBITDA, para R$ 74 milhões.
 
Com relação à situação operacional ocasionada pela interrupção da produção em Alagoas, a empresa importou 40 mil toneladas de soda caustica, com vendas de 54 mil toneladas do produto, 1% acima do 3T19. As vendas de PVC tiveram alta de 2% t/t, e a taxa média de utilização chegou a 78% (+21 p.p. t/t, devido à parada programada da planta na Bahia).
 
A retomada da produção de cloro-soda deve ocorrer com um projeto de mudança na matéria prima, por meio da aquisição de sal marinho de terceiros. O custo estimado do projeto é R$ 60 milhões, dos quais R$ 21,2 milhões já foram realizados em 2019.
 
EUA e Europa.
 
A produção de polipropileno (PP) no 4T19 declinou 7% a/a nos EUA, enquanto na Europa houve elevação de 17% a/a. Assim, 2019 encerrou com uma produção total 1% maior ante 2018. As vendas, contudo, declinaram nas duas regiões, respectivamente em 3% a/a e 4% a/a. No ano, as vendas de PP nos EUA subiram 3% ante 2018, enquanto na Europa houve declínio de 9% a/a, resultando em vendas totais estáveis.
 
Assim, com as receitas prejudicadas pela forte redução de 18% a/a nos preços de PP, somadas à elevação de 11% a/a nas despesas VGA, observamos neste segmento uma redução de 48% no EBITDA de 2019.
 
México.
 
Apesar de as vendas de PE no trimestre terem se elevado 5% t/t, os menores preços realizados levaram a uma queda de 5% na receita líquida. A elevação nas despesas (+17% t/t), bem como as menores margens, levaram a um EBITDA menor em 18% t/t e 45% a/a. A taxa média de operação se elevou para 82% (+10 p.p. t/t), devido ao aumento no fornecimento de etano.
 
Foco em 2020.
 
A Braskem detalhou algumas áreas estratégicas de atuação, as quais destacamos a seguir. Competitividade: a Braskem deve focar na negociação de contratos com a Petrobras e no retorno da operação da plana de cloro soda em Alagoas; Diversificação de matéria prima: aprovação de solução complementar para importação de etano no México; Diversificação geográfica: início das operações da nova planta de PP nos Estados unidos ainda no 1S20; Governança: encerramento do programa de monitoramento externo e resolução das questões de Alagoas, em conjunto com autoridades, para retorno das operações.
 
O risco, aqui, em nossa visão, são novos gastos com indenizações, pois os valores atuais provisionados podem não ser suficientes para cobrir todas as potenciais indenizações.
 
Opinião do analista.
 
Esse foi um trimestre negativo, que ajudou a consolidar o ano de 2019 como ruim para a companhia, dentro do contexto de menores margens por conta da redução nos spreads de produtos petroquímicos no mercado internacional, e também pelos impactos financeiros oriundos do incidente em Alagoas. Apesar da dívida líquida ter aumentado apenas 5% a/a, a queda significativa no EBITDA ajustado fez o indicador atingir 3,7x (ante 2,8x no 3T19 e 2,1x no 4T18). 
 
Ainda que a posição de liquidez da companhia seja robusta e não existam riscos de liquidez no curto prazo, nossas projeções indicam um índice de 3,3x para o final de 2021, já que, apesar de a geração de caixa livre permanecer positiva, há pouco espaço neste momento para desalavancagem.
 
Como mencionamos em nosso último relatório, o momento segue desafiador para a Braskem, com as perspectivas de margens pressionadas por conta dos menores spreads petroquímicos. Soma-se a isso o atual agravamento da situação pelo lado da demanda global por conta dos impactos ocasionados pelo surto de COVID-19. Neste contexto, revisamos nossas estimativas e estabelecemos um novo preço alvo para BRKM5 em R$ 25,00 para o final de 2020, mantendo o rating em Market Perform.
 
Valuation
 
Revisamos nossas estimativas para a Braskem, mantendo o rating em Market Perform, com preço-alvo para 2020 de R$ 25,00 para BRKM5 (antes em R$ 45,00). O cenário para o setor não é favorável no curto prazo, dado o ciclo de baixa nos spreads petroquímicos por conta de novas adições na capacidade produtiva global, aumentando a oferta e prejudicando preços.
 
Adicionalmente, ainda temos uma queda na demanda, em função das medidas de restrições em vigor ao redor do globo visando conter o surto de COVID-19. Assim, nossa análise se centra em perspectivas mais baixas no curto prazo e retomada gradual, à medida em que o mercado encontra um equilíbrio na oferta e a demanda se recupera após o pico da crise. 
 
Entendemos que o case de Braskem conta com boas perspectivas de longo prazo, baseados em seu modelo integrado e de larga escala na 1ª e 2ª geração, que oferece vantagens em um mercado global muito competitivo. 
 
Além disso, entendemos que o processo de diversificação de matériaprima e de fornecedores deve auxiliar nas condições mais favoráveis para manter as margens em um cenário de alta volatilidade nos preços.
 
Atualmente, os produtos químicos estão sendo afetados por uma oferta maior devido ao início de operação de novas plantas na Ásia. As poliolefinas permanecem pressionadas devido a uma menor demanda da China e preocupações com o crescimento global, fator agravado pelo surto de COVID-19, enquanto os Vinis foram afetados em menor escala pelos mesmos motivos, além de altos estoques de soda cáustica.
 
No entanto, vemos razões para ser mais otimista a longo prazo, pois esse setor é essencial para muitos produtos em diversas linhas de negócios, incluindo segmentos médicos que contam com uma maior demanda neste momento; portanto, apesar da volatilidade de curto prazo nos spreads, continuamos otimistas com as perspectivas de longo prazo.
 
Tese de investimento.
 
Os principais fatores positivos de nossa tese de investimento são: 
 
(i)   modelo de larga escala, com posição de liderança no Brasil (64% de market share em 2019); 
(iI)   a estratégia de crescimento e diversificação de fornecedores e insumos; 
(iii)  contratos de longo prazo com fornecedores em todas as regiões; 
(iv) apesar de um múltiplo ligeiramente alto em 6,0x EV/EBITDA 2020E, ainda segue abaixo da média dos pares (6,2x).
 
Riscos.
 
Alguns riscos que podem impactar negativamente o valor da empresa ou sua tese de investimento incluem: 
 
(i)   volatilidade cambial e/ou nos preços de petróleo; 
(ii)  período mais longo do que o esperado de menores spreads nos produtos químicos; 
(iii) possível responsabilidade por indenização relacionada à exploração de sal em Alagoas; 
(iv) mudanças tributárias, notadamente no REIQ e/ou impostos de importação, levando a margens domésticas mais baixas; e 
(v)  eventual revisão do contrato de matéria-prima mexicana em condições desfavoráveis.
 
Avaliação. 
 
Nosso preço-alvo 2020 para BRKM5 de R$ 25,0 deriva de um método de DCF baseado no FCFF, assumindo principalmente: 
 
(i)  12,2 mil toneladas em vendas em 2020 (+0,6% ante 2019); e 
(ii)  um custo médio ponderado de capital em termos reais (WACC) de 11,8%.
 
Confira no anexo a íntegra do relatório de análise do desempenho da BRASKEM no 4º trimestre/2020, elaborado por DANIEL COBUCCI, integrante do BB Investimentos
 

Clique aqui para acessar o aquivo PDF

Fonte: DANIEL COBUCCI, Analista Sênior, do BB Investimentos





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