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Investimentos

15 de Maio de 2019 as 15:05:32



JBS - Resultado no 1º trimestre /2019: SÓLIDO



JBS  -  Resultado no 1º trimestre de 2019
 
Resultados sólidos com perspectiva altamente favorável; atualizando nossas estimativas
 
A JBS reportou resultados robustos no 1T19. Por um lado, a valorização do dólar afetou positivamente os números das unidades norte-americanas, enquanto no Brasil os maiores volumes e preços médios geraram receita. Como resultado, a receita líquida consolidada atingiu R$ 44,4 bi (+ 11,5% a/a).
 
No mesmo caminho positivo, que também foi ajudado por uma redução marginal nos custos, o EBITDA totalizou R$ 3,2 bi, um aumento de 14% a/a, enquanto a margem foi de 7,2% contra 7,0% no 1T18. 
 
Além disso, apreciamos os esforços da empresa em manter sua alavancagem financeira em 3,2x, mesmo considerando o fortalecimento do dólar no período (R$ 3,24/US$ no 1T18 vs. R$ 3,77/US$ no 1T19). Dito isto, revisitamos nossas estimativas e atualizamos nosso preço-alvo 19E para JBSS3 para R$ 24 /ação, com um rating Outperform, tendo em mente resultados mais fortes e melhorias na percepção de risco financeiro e governança.
 
Destaques.
 
A Seara apresentou um incremento de 6% a/a na receita que totalizou R$ 4,2 bi, em função de preços mais elevados nos mercados doméstico e internacional. No entanto,devido aos maiores custos, o EBITDA foi de R$ 278 milhões (-16% a/a) e a margem caiu  para 6,6% contra 8,3% no 1T18. Segundo a empresa, dois aspectos específicos impactaram negativamente os resultados da Seara no trimestre:  
 
(i)  a restrição da Arábia Saudita com seus impactos nos volumes exportados; e 
(ii) problemas operacionais em duas plantas de frango. 
 
À medida que vemos as duas situações voltando ao normal no curto prazo e os preços médios em níveis mais altos a/a, esperamos recuperação das margens à frente.
 
JBS Brasil. No caso de JBS Brasil, houve impacto positivo vindo de um crescimento de 9% a/a no volume de exportações e aumento de preços nos mercados doméstico (+ 4% a/a) e internacional (+5% a/a). 
 
Como resultado, a receita atingiu R$ 6,8 bi, 7% superior em relação ao mesmo período do ano passado. Além disso, CPV/ROL caiu de 88% no 1T18 para 84% no 1T19, levando o EBITDA para R$ 195 milhões e margem para 2,9% vs. 1,6% negativos no 1T18.
 
JBS Beef. As receitas de JBS Beef foram impulsionadas principalmente pela valorização do dólar a/a e atingiram R$ 19 bi (+15% a/a). Destacamos como positivo o desempenho na Austrália que contribuiu positivamente para a unidade com maior volume de exportação para a Ásia, especialmente China. No entanto, seguindo a mesma trajetória do último trimestre, os custos mais elevados permaneceram impactaram e o EBIDA caiu 4% a/a para R$ 987 milhões, enquanto a margem caiu 100 pb a/a para 5,2%. Mesma dinâmica foi observada em PPC. Os resultados em reais foram positivamente impactados pelo dólar mais forte, que impulsionou a receita em 15% a/a para R$ 10 bi. 
 
Por outro lado, os maiores custos a/a levaram o EBITDA a um total de R$ 1,1 bi, com a margem caindo para 10,9%, ante 12,2% no 1T18. 
 
JBS Pork. Quanto à JBS Pork, a combinação de excesso de oferta e menores volumes de exportação afetaram negativamente os preços da carne suína nos EUA, enquanto a receita em reais foi beneficiada pelo câmbio.
 
Assim, a receita totalizou R$ 5 bi, um aumento de 6% a/a. O efeito positivo também contribuiu para um aumento de 33% a/a do EBITDA que alcançou R$ 588 milhões, enquanto a margem cresceu para 11,7%, ante 9,3% no 1T18.
 
Outperform
 
Atualizamos nosso preço alvo 19E para JBSS3 para R$ 24,0 /ação, com rating Outperform. A JBS realmente tem se beneficiado de sua diversificação geográfica e, a nosso ver, continuará nessa trajetória de crescimento. O surto de peste suína africana trará oportunidades significativas não só para a carne suína, mas também para as indústrias de aves e carne bovina. 
 
Assim, levando em conta que a JBS produz essas três proteínas animais em todo o mundo, vemos a empresa bem posicionada para capturar valor a partir do cenário positivo para a demanda internacional pela frente.
 
Destacamos também como positivo o processo de desalavancagem da empresa. A dívida líquida / EBITDA alcançou 3,2x no trimestre e a JBS manteve níveis confortáveis mesmo diante da valorização do dólar, o que corrobora o compromisso da companhia em melhorar a gestão de passivos e a estrutura de capital. 
 
Dito isso, revisitamos nosso modelo para incorporar o cenário positivo acima mencionado e nosso EBITDA 19E chegou a R$ 16 bi, superior em 5% à nossa estimativa anterior, enquanto esperamos que a alavancagem atinja 2,6x 19E. Como resultado, nosso preço alvo 19E para JBSS3 está agora em R$ 24 / ação, com rating Outperform.
 
Valuation
 
Aproveitamos para rever nosso modelo e atualizamos nosso preço-alvo para R$ 24 / ação, que deriva de um método de fluxo de caixa descontado (DCF), com taxa de crescimento na perpetuidade (g) de 3% e WACC de 10,75%. Em nosso modelo DCF, consideramos o desempenho operacional das unidades separadamente, a fim  de refletir a dinâmica e os desafios de cada mercado respectivo.
 
A JBS tem se beneficiado de sua diversificação geográfica e, a nosso ver, continuará nessa trajetória de crescimento. O surto de peste suína africana (PSA) trará oportunidades significativas não só para a carne suína, mas também para as indústrias de aves e carne bovina. A China consome anualmente cerca de 54 milhões de toneladas de carne suína e produz 52 milhões de toneladas, de acordo com dados do USDA. 
 
Portanto, a lacuna é preenchida por fornecedores internacionais. Diante da PSA, estamos assumindo uma redução de ~ 20% na produção de suínos na China, que deve impulsionar em ~40% o comércio internacional de suínos. 
 
Nesse contexto, vemos um possível incremento na demanda não só para carne suína, mas também para aves e bovinos como substitutos, além de maiores preços internacionais. Assim, levando em conta que a JBS produz essas três proteínas animais em todo o mundo, vemos a empresa bem posicionada para capturar valor das oportunidades acima mencionadas.
 
Adicionalmente, destacamos aspectos que corroboram nossas projeções otimistas delineadas para JBS a frente. No Brasil, esperamos que a JBS Brazil recupere margem com aumento dos volumes exportados e aumento no preço doméstico. Os volumes de exportação no mercado já avançaram 7% nos primeiros quatro meses do ano em relação ao mesmo período do ano passado, segundo a Secex, e acreditamos que a tendência de alta deve se manter devido à consistente demanda internacional.
 
No mercado interno, segundo o Cepea, os preços da carne bovina aumentaram 8% no acumulado do ano em relação ao mesmo período do ano passado.
 
Considerando tudo, estimamos que a margem EBITDA 19E feche em 5,8% contra 4,7% em 2018.
 
Como resultado do rebalanceamento observado na oferta e na demanda de aves ao longo de 2018, a Seara também deve se beneficiar com preços mais altos, mas com impacto mais relevante, uma vez que os preços de frango resfriado e congelado já aumentaram 37% e 34% no acumulado do ano (até abril). respectivamente, no Brasil.
 
Além disso, veremos um aumento nos volumes de exportação, especialmente carne suína, devido ao surto na China, conforme mencionado acima.
 
Assim, considerando o custo do grão em um nível mais confortável, dada a perspectiva positiva para as safras de milho e soja em 2019, esperamos que a margem EBITDA 19E atinja dois dígitos em 10,2% (+150 pb a/a).
 
Nos EUA, ainda vemos uma demanda interna consistente aumentando os volumes. Além disso, esperamos que a oferta e a demanda de aves e suínos sejam reequilibradas, elevando os preços e ajudando as margens a se recuperar em ambos os setores.
 
Nesse contexto, projetamos uma margem EBITDA de 9,4% para PPC e de 10,5% para JBS Pork. A JBS Beef, por sua vez, deve se beneficiar de uma demanda interna mais forte; no entanto, os custos mais elevados com o gado limitarão ganhos adicionais. Assim, esperamos uma margem  EBITDA de 7,4%.
 
Destacamos também como positivo o processo de desalavancagem da empresa. A dívida líquida/EBITDA alcançou 3,2x no 1T19 e a JBS mantém níveis confortáveis mesmo diante da valorização do dólar, o que corrobora o compromisso da empresa em melhorar a gestão de passivos e a estrutura de capital.
 
Adicionalmente, consideramos importante a melhoria que a empresa tem feito em termos de governança e compliance com a nova administração, e destacamos como positivo o relatório financeiro auditado emitido com opinião sem ressalvas pelo segundo trimestre consecutivo. Dito isto, atualizamos nosso rating para Outperfom considerando também o atrativo upside de 22% do preço atual de JBSS3 para o nosso preço alvo 19E.
 
Riscos
 
Destacamos também pontos que podem afetar o desempenho da companhia no curto prazo e nos levam a fazer revisões de estimativas: 
 
(i)   aumento maior do que o esperado nas exportações resultante da reabertura de mercados e/ou novos mercados que beneficiam as unidades do Brasil; e da propagação da peste suína africana na China; 
 
(ii)  uma racionalização consistente da indústria avícola no Brasil, permitindo novos aumentos de preços na Seara; e 
 
(iii) qualquer crescimento inorgânico, retornando ao radar após a melhoria da estrutura de capital observada na JBS.
 
Os riscos negativos envolvem:
 
(i)    quaisquer embargos e questões geopolíticas;
 
(ii)   recuperação mais lenta do que o esperado da economia brasileira, impactando a estratégia de volumes e preços;
 
(iii)  maior preço dos grãos com impacto adverso na margem nas unidades de aves e suínos; e
 
(iv)  multas e/ou provisões maiores do que o esperado decorrentes de questões de governança que a JBS está envolvida
 
Confira no anexo a íntegra do relatório elaborado por LUCIANA CARVALHO, Analista Senior do BB Investimentos.
 

Clique aqui para acessar o aquivo PDF

Fonte: LUCIANA CARVALHO, Analista Senior do BB Investimentos

 
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