Petrobras - Resultado no 1º Trimestre de 2016
Efeitos negativos de hedge accounting superam números positivos de refino
13 de maio de 2016
O resultado da Petrobras no 1T16 foi influenciado por um top line relativamente mais fraco do que o esperado, decorrente da queda no volume de vendas, apesar de melhores margens de derivados no Brasil, além do impacto de hedge accounting sobre os resultados financeiros oriundo de perdas com variação cambial.
O resultado líquido veio negativo em R$ 1,2 bi, fator que pode causar uma reação negativa do mercado no curto prazo, em nossa opinião.
No lado positivo, a margem EBITDA ajustada aumentou A/A e o fluxo de caixa livre (geração operacional de caixa menos capex) foi positivo pelo quarto trimestre consecutivo, alcançando R$ 2,4 bi. A relação da dívida líquida sobre EBITDA em reais foi reduzida para 5,0x (contra 5,3x no 4T15) devido à recente valorização da moeda nacional.
Resultados Operacionais
Combinação de baixo preço do petróleo e queda no volumes de vendas
O resultado operacional de E&P (exploração e produção) foi negativamente impactado pelo preço do petróleo no mercado internacional, dada a cotação média do Brent no valor de US$ 34 por barril no 1T16. As exportações de petróleo declinaram 21% T/T, para 307 mbpd.
No mercado doméstico, o volume de vendas diminuiu 10% A/A devido principalmente (i) à fraca demanda por diesel (-12%), gasolina (-2%) e gás natural (-20%) e (ii) à redução dos despachos de energia termoelétrica em virtude da melhora nas condições hidrológicas no Brasil. (continua na próxima página; veja também o resumo dos dados operacionais nas próximas páginas).
Bottom line negativo: efeitos do hedge accounting.
Embora a valorização do real tenha produzido impactos positivos sobre a dívida total no 1T16, esse ganho não pôde ser totalmente refletido no resultado uma vez que a Petrobras adota a metodologia de hedge accounting.
A variação cambial foi positiva em R$ 21 bi, montante contrabalanceado por R$ 22 bi de variação cambial diferida que havia sido contabilizada no patrimônio líquido e pela transferência adicional do valor de R$ 3 bi do balanço patrimonial para o DRE, dada a realização de exportações atreladas ao endividamento em moeda estrangeira.
Dessa forma, o impacto total da variação cambial sobre a DRE foi negativo em R$ 3,4 bi, levando a companhia a um prejuízo líquido de R$ 1,2 bi.
Endividamento
Devido à apreciação do real no primeiro trimestre, a dívida bruta em termos da moeda local foi reduzida para R$ 450 bi (-9% T/T). A dívida líquida diminui para R$ 369 bi (-6% T/T), o que representa uma relação de dívida líquida sobre EBITDA de 5,0x, contra 5,3x no 4T15.
Ao longo do trimestre, a Petrobras recebeu o montante de US$ 1 bi referente à operação de sale-leaseback firmada com o Industrial Commercial Bank of China (ICBC), junto com outros recursos de curto prazo para pagamento de obrigações.
A dívida líquida em dólar aumentou para US$ 104 bi (+3% T/T). Dentro dos próximos 2 anos, o pagamento de principal e juros pela companhia deve totalizar ~R$ 120 bi.
Implicações
Os números da Petrobras no 1T16 foram mistos. Embora o segmento de downstream tenha apresentado melhores margens e suportado o resultado da companhia, as despesas não recorrentes persistem, especialmente devido às incertezas relacionadas ao preço do petróleo e aos subsequentes impairments de ativos de E&P.
O resultado financeiro tende a permanecer sobre pressão, uma vez que os efeitos diferidos do hedge accounting podem neutralizar ganhos nos próximos períodos – a companhia disponibilizou cronograma de expectativa para realização das variações cambias acumuladas no patrimônio líquido (R$ 7,2 bi e R$ 11 bi em 2016-17, respectivamente).
Nesse contexto, permanecemos com uma visão neutra em relação a companhia, com recomendação market perform, adicionando o fato de que as perdas recorrentes têm impacto direto sobre a distribuição futura de dividendos.
Os riscos da nossa tese de investimentos ainda são a execução do programa de desinvestimentos, os impactos de longo prazo na dinâmica de queda do preço do petróleo e as dúvidas sobre o desfecho das ações coletivas em tramitação nos EUA.
Resultados operacionais (continuação).
A queda nos volumes foi parcialmente compensada por margens domésticas mais elevadas no downstream, juntamente com a redução de royalties e participações governamentais sobre a produção e menor necessidade de importações.
A receita líquida, nesse contexto, totalizou R$ 70,3 bi, uma queda de 5% A/A. O resultado operacional da Petrobras foi de R$ 8,1 bi, uma queda de 37% em função dos fatores mencionados e também devido a maiores gastos com ociosidade de sondas e impairment dos campos de Bijupirá e Salema.
Cabe ressaltar que os resultados operacionais no 1T15 foram positivamente influenciados pela reversão de perdas com recebíveis do setor elétrico. Por fim, o EBITDA ajustado alcançou R$ 21,1 bi, levemente acima do consenso de mercado, uma retração de 2% A/A.
Destaques operacionais
1. Produção nacional de petróleo e LGN: 1,980 mbpd (-6,5% T/T)
2. Lifting cost (incluindo participações governamentais): US$13,40 p/barril (-11,8% T/T)
3. Importação de petróleo: 33 mboed
4. Geração de energia elétrica: 2,832 MWmed (-30,9% T/T)
5. Volume vendido de diesel: -12,0% A/A
6. Volume vendido de gasolina: -1,6% A/A
7. Volume vendido de gás natural: -19,5% A/A
8. Volume de óleo combustível: -32,8% A/A
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Confira no anexo a integra do relatório de análise dos resultados apresentados pela PETROBRAS no 1º trimestre/2016, elaborado por WESLEY BERNABÉ, CNPI Analista Chefe, e VIVIANE DA CRUZ SILVA, CNPI, analista de investimentos, ambos do BB INVESTIMENTOS.
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